[비즈니스포스트] 미래에셋증권은 4일 종근당에 대해 ‘노바티스’의 개발 계획 공개에 주목할 필요가 있다고 전했다.

김승민 미래에셋증권 연구원은 “종근당의 지난해 4분기 별도기준 매출액은 전년 동기대비 18% 줄어든 4124억 원, 영업이익은 93% 감소한 78억 원으로 매출액은 컨센서스(시장기대치)에 부합, 영업이익은 –17% 하회했다”라며 “지난해 3분기 노바티스향 기술수출 계약금과 케이캡 계약 종료로 기저가 높았기 때문”이라고 밝혔다.
 
김승민 연구원은 “프롤리아, 아토젯 등 주요 품목의 성장이 지속됐고, 신규 도입 상품 펙수클루, 고덱스 성장이 가팔랐다”라며 “그러나, 노바티스 계약금을 제외하더라도 신규 도입 상품 매출 증가로 매출총이익률이 감소했고, 위탁연구비 등 연구개발비 증가로 영업이익률 또한 감소했다”고 설명했다.

이어 “실제로 지난해 1분기 영업이익률은 73.6%, 2분기 6.2%, 3분기 6.2%, 4분기  1.9%를 기록했다”고 덧붙였다.

김 연구원은 “종근당의 2025년 별도기준 매출액은 전년대비 10% 늘어난 1조7119억 원, 영업이익은 지난해와 같은 883억 원을 기록할 것으로 예상한다”라며 “프롤리아, 아토젯 등 주요 아이템의 성장과 고덱스, 펙수클루 등 신규 도입품목의 성장으로 탑라인이 성장세로 돌아설 전망”이라고 지적했다.

그는 “매출 추정치에 대한 변동은 없다”라며 “다만, 원가율이 높은 도입상품 매출 증가, R&D 비용 증가 등을 반영해 기존 추정치 대비 2025년 영업이익과 EBITDA를 –25%, -12% 하향 조정했다”고 언급했다.

그는 “하향조정한 12개월 선행 EBITDA에 상위 제약사 EV/EBITDA 평균 대비 –20% 할인한 멀티플을 적용해 목표주가를 산출했다”라며 “멀티플 할인 근거는 이익 성장 정체”라고 말했다.

그는 “실적 및 멀티플 하향 조정에도 매수의견을 유지한다”라며 “2025년 EV/EBITDA 6배 수준에 거래되고 있다”라며 “국내 상위 제약사 중 가장 낮은 밸류에이션”이라고 진단했다.

그는 “저평가의 원인은 노바티스에 기술수출한 CKD-510(HDAC6i)의 개발 계획 미공개, 이익 성장 정체 때문”이라며 “이익 성장 정체는 현재 밸류에이션에 반영되고 있고, CKD-510 가치는 반영되지 않았다”고 분석했다.

그는 “파트너 노바티스는 지난 3년간 초기단계(임상1/2상) 프로젝트 중 40%를 중단했음에도 불구하고, CKD-510은 중단하지 않았다”며 “임상 진입을 위한 데이터를 검토 중인 것으로 보인다”고 전망했다.

그는 “TAM이 상당히 큰 심혈관질환 적응증 개발 가능성이 있고, 개발 계획은 올해 상반기 내로 공개될 것으로 예상한다”라며 “이에 따른 밸류에이션 회복 및 파이프라인 가치가 부각될 전망”이라고 내다봤다. 장원수 기자